周金濤離世將近十年，中國投資界仍然沒有任何一句話能夠比“人生發(fā)財(cái)靠康波”更有號(hào)召力。
但對(duì)于中式快餐老大老鄉(xiāng)雞和它的創(chuàng)始人束從軒家族來說，過去五年反復(fù)叩擊資本市場(chǎng)大門的經(jīng)歷，似乎也構(gòu)成了一種另類的周期——只不過這個(gè)周期的主題不是“發(fā)財(cái)”，而是“失效”。
【資料圖】
2026年7月8日，港交所官網(wǎng)更新了一條狀態(tài)。LXJ International Holdings Limited，也就是老鄉(xiāng)雞的境外上市主體，今年1月8日遞交的招股書，正式失效。
這已經(jīng)是老鄉(xiāng)雞過去五年里第五次沖擊資本市場(chǎng)未果。其中兩次倒在A股，三次倒在港股。而它的估值，也從2022年首次沖刺時(shí)的181億元，縮水至如今90億元上下，接近腰斬。
當(dāng)所有能叫出名字的餐飲同行都在這兩年里陸續(xù)敲鐘，唯獨(dú)這只最會(huì)熬湯的“雞”，始終沒能跨過那道門檻。
從雞棚到千店
如果把老鄉(xiāng)雞的故事從頭講起，那得回到1982年。
那一年，20歲的束從軒剛剛退伍回到安徽肥西老家，拿著父母攢下的1800元結(jié)婚錢，一口氣買了1000只雞苗，在自家院子里搭起了雞棚。彼時(shí)，鄉(xiāng)親們對(duì)這位“不務(wù)正業(yè)”的退伍兵議論紛紛，但他卻展現(xiàn)出軍人特有的執(zhí)著：日夜與雞群為伴，蒙眼也能感知雞的健康狀態(tài)，甚至自詡“閉著眼睛都能養(yǎng)雞”。
十年下來，他的養(yǎng)殖場(chǎng)成了合肥規(guī)模最大的土雞供應(yīng)商。
但束從軒并不滿足于此。1999年，一張偶然收到的快餐特許經(jīng)營培訓(xùn)邀請(qǐng)函，讓他看到了新的商機(jī)，將自家養(yǎng)的土雞變成餐桌上的快餐，既能提升附加值，又能讓消費(fèi)者直接體驗(yàn)食材品質(zhì)。
2003年，這個(gè)構(gòu)想落了地。老鄉(xiāng)雞的前身“肥西老母雞”在合肥舒城路開出第一家門店，招牌就是自家養(yǎng)足180天的土雞熬出來的那碗湯。當(dāng)同行紛紛改用飼養(yǎng)周期短、成本更低的白羽雞時(shí)，束從軒堅(jiān)持用肥西老母雞慢燉，用他的話說，“我不能跟著潮流走，潮流總是要回歸的”。
2012年是一個(gè)關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)?！胺饰骼夏鸽u”在安徽省內(nèi)開出了100多家店，但這個(gè)名字顯然走不出安徽——外地人誰知道“肥西”在哪兒？束從軒力排眾議，把品牌名改成了“老鄉(xiāng)雞”。這個(gè)決定在當(dāng)時(shí)爭(zhēng)議不小，后來卻被證明是打開全國市場(chǎng)的關(guān)鍵一步。
2016年，老鄉(xiāng)雞走出安徽，入駐南京、武漢。2018年收購武漢永和，進(jìn)一步拓展華中市場(chǎng)。2020年疫情初期，一段“束從軒手撕員工聯(lián)名信”的視頻全網(wǎng)刷屏——員工主動(dòng)申請(qǐng)降薪與公司共渡難關(guān)，他當(dāng)場(chǎng)撕掉信，說“哪怕是賣房子、賣車子，也要確保你們有飯吃”。這場(chǎng)“土味發(fā)布會(huì)”連同束從軒“最土企業(yè)家”的形象一起出了圈，老鄉(xiāng)雞也順勢(shì)加速全國化布局，2021年進(jìn)入北上深杭，門店突破1000家。
截至2025年，老鄉(xiāng)雞在全國9個(gè)省份61個(gè)城市擁有1658家門店，按交易額計(jì)算是中國最大的中式快餐品牌。從1000只雞到1600多家店，這碗雞湯熬了四十多年。
五戰(zhàn)五敗，從A股到港股
老鄉(xiāng)雞的資本化之路，始于2021年。
那年7月，公司完成股份制改造，年底引入麥星投資和廣發(fā)乾和兩家機(jī)構(gòu)，融資合計(jì)1.39億元，那是老鄉(xiāng)雞資本故事最好的時(shí)候。
2022年5月，老鄉(xiāng)雞首次向證監(jiān)會(huì)遞交滬市主板上市申請(qǐng)。同年10月，證監(jiān)會(huì)一口氣拋出45項(xiàng)問詢，涉及實(shí)控人歷史問題、食品安全、社保公積金欠繳等問題。老鄉(xiāng)雞隨即第二次遞表。2023年2月申請(qǐng)平移至上交所，第三次更新招股書。同年8月，老鄉(xiāng)雞主動(dòng)撤回申請(qǐng)，A股之路徹底終結(jié)。
轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股后，故事并未改寫。2025年1月首次遞表，6個(gè)月后失效；同年7月二次遞表，再度失效；2026年1月第三次遞表，7月8日再次失效。
對(duì)比一下同行的進(jìn)度，這種“落后一步”的感覺會(huì)更明顯。2024年底，同樣來自安徽的小菜園登陸港交所；2025年，蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨、綠茶集團(tuán)、遇見小面陸續(xù)敲鐘。
幾乎所有能叫得上名字的連鎖餐飲品牌，都在這兩年里完成了資本化。唯獨(dú)被投資人稱為“中式快餐第一股”最有力候選人的老鄉(xiāng)雞，一次又一次被擋在門外。
當(dāng)一家公司在五年內(nèi)五次沖刺IPO均無功而返，這已很難歸咎于運(yùn)氣或窗口期。更合理的解釋是，市場(chǎng)對(duì)其商業(yè)模式的可持續(xù)性，始終未能投下信任票。
增長的“減速帶”
老鄉(xiāng)雞的基本盤稱得上穩(wěn)健。
截至2025年8月底，公司擁有1658家門店。按交易額計(jì)，是中國最大的中式快餐品牌。2024年?duì)I收62.9億元，凈利潤4.09億元，賬面上是持續(xù)盈利、持續(xù)增長的公司。
但資本市場(chǎng)不問來路，只問去路。它不關(guān)心一家企業(yè)“活得怎么樣”，只關(guān)心它“還能不能活得更好”。而恰恰在這件事上，老鄉(xiāng)雞暴露了自己最大的軟肋。
招股書顯示，老鄉(xiāng)雞的營收增速從2022年的58%，跌到2024年的11%。凈利潤增速更明顯，從87%一路跌到9%。2024年前三季度，同店收入增速只有3%左右。
圖源/網(wǎng)絡(luò)
老鄉(xiāng)雞的加盟店從2022年底的118家，猛增到2025年前8個(gè)月的733家，占總門店數(shù)超過四成。加盟店猛增的背后，其中相當(dāng)一部分是“直營轉(zhuǎn)加盟”。直營店的持續(xù)收縮，往往意味著它在直營模式下經(jīng)營不暢，但僅靠換個(gè)“身份”來扭虧，這個(gè)邏輯值得商榷。
更令資本市場(chǎng)警惕的，是那個(gè)始終徘徊在20%出頭的毛利率。2022年至2025年前8個(gè)月，老鄉(xiāng)雞整體毛利率分別為20.3%、23.3%、22.8%和24.6%。作為對(duì)比，同樣是中式快餐的鄉(xiāng)村基毛利率在55%-57%之間，中式正餐小菜園的毛利率穩(wěn)定在65%以上。
毛利率偏低的直接原因，是它把養(yǎng)殖、食品加工等上游環(huán)節(jié)都并入了報(bào)表合并范圍。這導(dǎo)致原材料及耗材成本占收入比重高達(dá)四成以上，2025年前8個(gè)月這一比例進(jìn)一步升至43.4%。
全產(chǎn)業(yè)鏈模式是老鄉(xiāng)雞對(duì)外講述品牌故事時(shí)的核心資產(chǎn)，卻也成了它在利潤表上始終跑不贏同行的結(jié)構(gòu)性負(fù)擔(dān)。
合規(guī)的“舊賬”
如果說財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的不理想是表象，治理結(jié)構(gòu)與合規(guī)問題，或許才是更深層的病灶。
截至2026年初，束小龍、其胞妹束文及束小龍妻子董雪三人合計(jì)控制公司92.02%的投票權(quán)。這種家族式的股權(quán)架構(gòu)，在A股審核期間就曾引發(fā)監(jiān)管層的質(zhì)疑：創(chuàng)始人束從軒并未直接持有公司股份，其子女及兒媳持股超過91%，這是否存在規(guī)避法律責(zé)任的安排？
更微妙的是權(quán)力交接。2023年11月，束小龍接替束從軒出任董事長。但束從軒并未退出公眾視野，仍活躍于綜藝舞臺(tái)與短視頻領(lǐng)域，以“最土企業(yè)家”“美食達(dá)人”的形象持續(xù)為品牌引流，將個(gè)人IP與品牌深度綁定。
退任不退場(chǎng)，在資本市場(chǎng)眼中，就意味著決策權(quán)的進(jìn)一步模糊和制衡機(jī)制的缺失。
合規(guī)問題同樣棘手。招股書顯示，老鄉(xiāng)雞未能為部分員工足額繳納社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金，累計(jì)缺口已超億元。食品安全方面，報(bào)告期內(nèi)公司共有13家餐廳因使用過期食材、不符合衛(wèi)生標(biāo)準(zhǔn)的餐具等問題受到行政處罰。截至2026年7月，第三方消費(fèi)投訴 【下載黑貓投訴客戶端】平臺(tái)上涉及“老鄉(xiāng)雞”的投訴詞條超1300條。
這些問題，在2022年證監(jiān)會(huì)的45項(xiàng)問詢中就被逐條擺上臺(tái)面。四年后轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，這些老問題依然沒有徹底解決。一家連續(xù)五年沖IPO的公司，始終無法在合規(guī)這道門檻前站穩(wěn)，資本市場(chǎng)的耐心自然有限。
賽道的天花板
老鄉(xiāng)雞的五次失利，暴露出中式快餐行業(yè)在規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化與資本化之間的三角矛盾，更像一面鏡子，折射出整個(gè)中式快餐賽道在資本化進(jìn)程中的困境。
根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國中式快餐市場(chǎng)規(guī)模已從2019年的6167億元增至2024年的8097億元，預(yù)計(jì)2029年將達(dá)到12058億元。
這個(gè)近萬億的市場(chǎng)極度分散，2024年前五大市場(chǎng)參與者合計(jì)僅占整體市場(chǎng)規(guī)模的3.6%，老鄉(xiāng)雞以0.9%的市場(chǎng)份額位列國內(nèi)中式快餐第一、快餐行業(yè)第八，但這些排名的含金量，在資本眼中顯然不夠。
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更關(guān)鍵的是區(qū)域瓶頸。截至2025年4月，老鄉(xiāng)雞1564家門店覆蓋58個(gè)城市，但安徽大本營擁有784家，整個(gè)江浙滬皖地區(qū)營收占比超過八成。廣州、成都等地消費(fèi)者的真實(shí)印象，依然是“查無此雞”。
區(qū)域龍頭的吸引力依然不夠，資本市場(chǎng)要的是能夠真正實(shí)現(xiàn)全國化復(fù)制、持續(xù)盈利、合規(guī)運(yùn)轉(zhuǎn)的品牌。
當(dāng)資本市場(chǎng)從規(guī)模敘事轉(zhuǎn)向盈利質(zhì)量與治理確定性，那些依靠加盟擴(kuò)張和家族集權(quán)堆砌起來的增長神話，開始遭遇殘酷的價(jià)值重估。
從181億到90億，從A股到港股，老鄉(xiāng)雞五年五敗的軌跡，正是這場(chǎng)估值體系重構(gòu)最寫實(shí)的剪影。
五年五敗之后，老鄉(xiāng)雞的IPO故事已經(jīng)從“時(shí)間問題”變成了“模型問題”。資本市場(chǎng)想知道的，不再是它何時(shí)上市，而是它在千店規(guī)模之上，還能不能真正地、持續(xù)地創(chuàng)造利潤。
束從軒從1000只雞養(yǎng)起，把一碗雞湯熬成全國第一，這是一段值得尊重的創(chuàng)業(yè)史。但從經(jīng)營成功到資本認(rèn)可，中間隔著的不是運(yùn)氣，是老鄉(xiāng)雞商業(yè)模式能否經(jīng)受住規(guī)模化之后的檢驗(yàn)。
這些問題，招股書換多少版本都無法自動(dòng)解決。
題圖來源：網(wǎng)絡(luò)
聲明：本文不構(gòu)成任何投資建議
